Como acontece, comprar ações da Whiting Petroleum (NYSE:WLL) na falência não foi um grande negócio. Entre ações da “nova” ação da WLL e warrants, a negociação antecipada sugere que os preços da pré-falência eram muito altos, mesmo depois de um grande recuo.

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Whiting foi uma história melhor do que Hertz (NYSE:HTZ) é provável que seja, mas isso é limpar uma barra baixa: HTZ continua a ser uma aposta longa numa recuperação massiva nos preços de carros usados.

Investidores foram sábios em ficar longe. Os antigos accionistas estão a receber apenas cerca de 3% da empresa; os obrigacionistas estão a receber o resto. Os Warrants têm algum valor, mas mesmo contabilizando esse valor os acionistas antes da falência pagaram demais.

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Mas o mesmo não será necessariamente verdade no futuro. O processo de falência melhorou significativamente o balanço do Whiting. Mesmo com um rally em acções WLL nas últimas sessões, a avaliação parece atraente.

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Certo, o novo Whiting também tem muitos riscos. Os preços do petróleo bruto permanecem baixos. A produção dos EUA ainda precisa de descer para corresponder à procura, e isso levará algum tempo, se acontecer.

Meanwhile, é certamente justo perguntar se o stock de WLL é necessariamente o melhor produtor por aí – e se a história de destruição de valor do sector significa que os investidores devem possuir produtores de todo. Para aqueles investidores ainda interessados no jogo do petróleo, no entanto, há um caso real para o “novo” estoque WLL.

A Reestruturação

Com certeza, alguns investidores estavam muito otimistas em relação ao estoque Whiting antes da bancarrota. Em Junho, por exemplo, as acções WLL dispararam como parte de um pacote que incluía a Hertz e a Chesapeake Energy (OTCMKTS:CHKAQ). (Chesapeake ainda não tinha pedido a falência, mas tal movimento parecia iminente, e de facto chegou mais tarde nesse mês.)

Investidores que compraram esse rally estão em baixa. Aqueles que esperavam que desaparecesse, no entanto, não se magoaram tanto.

Na reestruturação, as acções da Whiting, antes da falência, foram convertidas em “novas” acções da WLL a um rácio de troca de cerca de uma acção por cada 75 acções anteriormente detidas. Com WLL fechando na terça-feira a $20,93, o novo patrimônio líquido valia cerca de 28 centavos por ação “antiga” do Whiting.

Mas os warrants também têm valor real. Os accionistas receberam um warrant Série A (OTCMKTS:WLLAW) por cada 19,1 acções. Esses warrants expiram em 2024, com um preço de exercício de $73,44. Eles foram negociados na última terça-feira a $4,40,

Acionistas também receberam um warrant Série B (OTCMKTS:WLLBW) para cada 38,2 ações. Esses warrants vencem em 2025, com um strike de $83,45. Eles fecharam na terça-feira com apenas $5,

Add it up, e os investidores receberam cerca de 63 cêntimos de valor pelas suas acções Whiting. (28 cêntimos para o capital, 23 cêntimos para o warrant da Série A, e 13 cêntimos para a emissão da Série B). Isso pode mudar com pressa: tanto as ações WLL como os warrants já mostraram uma volatilidade significativa, e provavelmente continuarão a fazê-lo.

No momento, o pagamento sugere que os investidores estavam muito otimistas em relação ao processo de falência. As ações WLL fecharam em 31 de agosto a 80 centavos de dólar; divulgou os acordos de troca no dia seguinte. A simples sabedoria estava (em sua maioria) correta: é quase sempre insensato comprar uma ação na falência.

WLL Stock Going Forward

Após a falência, no entanto, é uma história diferente. Os antigos acionistas da Whiting receberam apenas 3% do capital, mas estão recebendo uma parcela muito menor de uma empresa em muito melhor forma.

Após a falência, a Whiting conseguiu cancelar cerca de 3 bilhões de dólares em dívidas. Os empréstimos agora totalizam apenas $425 milhões. Como a empresa observou numa apresentação de investidores, isso dá à Whiting um dos menores rácios de alavancagem do setor – depois de ter um dos mais altos antes da reestruturação.

Avaliação parece razoável também. Na mesma apresentação, a Whiting notou que seu plano de negócios para 2021 previa $300 milhões em EBITDA (lucro antes de juros, impostos, depreciação e amortização). A capitalização de mercado pro forma fica um pouco abaixo de $800 milhões; o valor da empresa (valor de mercado mais dívida líquida) é pouco superior a $1,2 bilhões.

Um múltiplo EV/EBITDA em torno de 4x é bastante atrativo para o setor – mesmo com preços baixos de petróleo bruto. (Esse plano de negócios, emitido em junho, provavelmente será atualizado no final deste ano). Mas os preços estimados do petróleo e do gás natural não estão muito longe de onde se encontram neste momento). Um conselheiro da falência avaliou a empresa em cerca de 1,5 mil milhões de dólares. Enquanto isso, o Whiting deve ter um fluxo de caixa livre positivo, assumindo que seu plano de negócios está no ponto.

Existe também um argumento qualitativo para o estoque, conforme detalhado na mesma apresentação. No Slide 4, Whiting detalhou onde os produtores independentes dos EUA “deram errado” – e como a estratégia da empresa seria diferente. O Whiting não vai mais gastar mais com fluxo de caixa livre ou perseguir a produção em detrimento dos lucros. Desta vez, sob uma gestão em grande parte nova, será diferente.

Os Riscos

Obviamente, essa estratégia à sua maneira destaca um risco chave. Os investidores já ouviram essas promessas antes não só em petróleo e gás, mas em outras indústrias.

O exemplo mais óbvio é o das companhias aéreas. Eles também prometeram que não perseguiriam o crescimento por causa do crescimento. A alocação de capital seria mais inteligente. O valor para o acionista seria uma prioridade. A indústria rapidamente gastou quase todo o seu fluxo de caixa livre em compras de ações, deixando-a dependente da assistência federal quando o desastre aconteceu no início deste ano.

Esta vez será realmente diferente para o Whiting? Os novos gestores vêm da Kodiak Oil &Gás, que o Whiting comprou por $6 bilhões em 2014. Obviamente, essa aquisição foi um desastre para a Whiting, e de facto o principal impulsionador da falência deste ano. Irão os executivos da Kodiak aprender com o erro do seu adquirente?

A outra questão é se o sector como um todo é investido. A revolução do xisto tem feito muito dinheiro para os executivos e até mesmo para os trabalhadores dos campos petrolíferos. Os investidores, com poucas exceções, geralmente têm perdido. Se as ações da WLL é uma das melhores jogadas no espaço, é necessariamente uma boa jogada?

Os touros do petróleo podem argumentar que é. Mas nessa tese, um Whiting pós-falência também tem algumas preocupações. Talvez a melhor jogada “go big or go home” no sector seja provavelmente uma jogada altamente alavancada da Occidental Petroleum (NYSE:OXY). A Chevron (NYSE:CVX) oferece uma opção mais diversificada (e de menor risco). E não faltam produtores independentes que são muito mais baratos do que eram anos atrás.

Adicionar para cima, e é difícil de bater necessariamente a tabela para o estoque de WLL. Mas o estoque é barato. A falência tem servido o seu propósito imediato. Isso pode funcionar – mas os preços do petróleo e a administração precisam cooperar.

Na data da publicação, Vince Martin não tinha (direta ou indiretamente) nenhuma posição nos títulos mencionados neste artigo.

Vince Martin tem coberto o setor financeiro por quase uma década para InvestorPlace.com e outros pontos de venda.

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